Sobre burbujas y crashes

Sobre burbujas y crashes: Parte I
May 25th, 2007 by Paulo De León

por Paulo De León, CABI

La crisis asiática de 1997 se produjo básicamente por un sobre-endeudamiento de corto plazo de los tigres asiáticos. Dichos préstamos internacionales buscaban cualquier “historia” de rentabilidad o promesa de la misma. Se creó una burbuja crediticia que infló en paralelo un boom en el sector bienes raíces. En algún momento, algún inversionista revisó los estados financieros de los bancos y empresas, las que por lo general estaban controladas por los mismos dueños, y dijo: esto es insostenible. Y decidió no renovar su cartera de corto plazo y retirar su inversión.
La mayoría de países conducían una política de cambio fijo o semifijo, pegado al dólar por ejemplo. El gran influjo de capitales creía que tenia garantizada la salida de su capital sin una brusca depreciación. El otro problema fue que no sólo el sector privado tenía una posición financiera débil, también los Bancos Centrales no tenían un colchón de reservas importante ante un ataque especulativo.

Cuando el primer banquero se dió cuenta y decidió no renovar, seguramente, en el siguiente almuerzo con sus colegas comentó que se salía y rápidamente se propagó la noticia. A ello se sumaron los depredadores especulativos (no tienen nada de malo- es más, son los que ayudan a sincerar a los países-empresas) y se armó la de San Quintín.

Esta crisis asiática cumple 10 años y muchas lecciones se derivaron de ella. Las secuelas fueron brutales, los sistemas bancarios quebraron, las monedas capitularon, muchos sistemas políticos no se han levantado (Tailandia está bajo régimen militar), la pobreza, los edificios quedaron vacíos, etc. Esta dantesca historia dió paso a cambios profundos en varios de esos países, algunos lo hicieron de mejor manera como Corea del Sur y otros no tanto.

Esta gran crisis da un ejemplo de que el Estado no “siempre” es el causante de las crisis. A lo mejor las pudo prevenir pero cuando los excesos son tan grandes, no hay fuerza o deseo que se le oponga. El Sector privado cargado de “ambición” rentista buscó, invirtió sin preguntar, sin investigar, en pocas palabras sin pensar. Y aquí un tema que discutía con un colega recientemente que decía que las burbujas son racionales, mientras que mi pensamiento es que muchas de las decisiones económicas no pasan por la racionalidad sino más bien por aspectos psicológicos como miedo, ambición, codicia, etc. En otras palabras las burbujas son irracionales.

No soy el único, Lord Keynes, el mejor economista del siglo XX lo teorizó en la frase: “espíritus animales”, que explicaba la forma de tomar decisiones económicas por los agentes en algunos momentos.

Para no ser larga la historia, en la parte II presentaré que los países asiáticos tienen problemas muy parecidos que hace diez años. Algunos elementos han cambiado pero el resultado es el mismo: burbujas por todas partes. Una gran diferencia en relación a la década pasada es que ahora hay un nuevo integrante en el equipo, y se llama China. Como adelanto, el mercado de acciones chino ha ganado más de 95% en lo que va del año, además se supo que desde abril se abren más de 300,000 cuentas nuevas diarias para invertir en acciones en la Bolsa China. Si leyó bien, 300,000 cuentas nuevas. Alan Greenspan, ahora consultor privado comentó esto sobre la situación china

Sobre burbujas y crashes: Parte II
June 1st, 2007 by Paulo De León

por Paulo De León, CABI

En el anterior post revisamos la burbuja monetaria de la crisis asiática 97. Adelantamos que ahora las cosas están igual de infladas en ésa región. Sin embargo existen dos grandes diferencias con aquella época: primera, China no estaba presente hace diez años, ahora si. Segunda, la burbuja monetaria es mundial. Hay evidencia de que en muchos países se ha producido una burbuja de precios de activos.

Para entender la presente burbuja hay que hacer referencia a su origen. La razón principal fue la coordinada inyección de dinero por parte de los Bancos Centrales más grandes (EEUU, Europa y Japón) ante las crisis de los últimas diez años. Al igual que cuando llora un niño y algunos padres toman la decisión de darle dulces para callarlo, los banqueros inyectaron y bajaron tasas ante los llantos económicos (visión corto placista), los cuales fueron: crisis asiática 97, crisis rusa 98, crisis de LTCM 98, crisis de cambio de siglo 00, ataques 911 2001, recesión de EEUU 2002, etc. En ambos casos sabemos que en el largo plazo las estrategias no son sostenibles y pueden tener efectos reales importantes, para el niño caries para las economías creación de excesos que deberán ser corregido fuertemente.
Pero hay otro causante en los países asiáticos. Al depreciarse en el 97 sus productos se convirtieron en atractivos y se generó desde entonces grandes ganancias comerciales, es decir, lo que venden es mayor que lo compran generando exceso de divisas. Si las autoridades económicas asiáticas (China incluida) tuvieran una política cambiaria libre, el exceso de dólares en esos países hubieran generado una apreciación de las monedas locales, equilibrando la balanza comercial.
En cambio, sabiendo que si su moneda se aprecia, sus productos serían menos competitivos, todos y cada uno de ellos (Japón también) han entrado en una batalla de defensa del dólar, manteniéndo sus monedas artificialmente bajas. Cómo? cuando esos dólares entran a la economía local de regreso, los BC compran dichos dólares y entregan masa monetaria local. Es decir, una inyección implícita de sus monedas. Como las ganancias han sido brutales y monetizadas, los bancos e instituciones financieras locales se encuentran con mares de liquidez que tienen que ir a algún lado. Para “diversificar” compran todo papel financiero y otorgan crédito de manera más laxa cada vez, siendo los bienes raíces su principal sector.

La defensa del dólar ha ocasionado una acumulación de reservas gigantesca en esos países. Por ejemplo China tiene más de US$ 1 trillon (Un millón de millones) en reservas. La acumulación de reservas en la región fue en 2006 de US$ 450 billones (millardos como dicen por acá, por cierto, me gusta más billones), y en lo que va del año el paso de acumulación es más rápido. Se estima que las reservas totales de los asiáticos ascienden a US$ 2.5 trillones.

Esto genera una burbuja en otros lados. Desde que son reservas internacionales, tienen que ser invertidas afuera del país. Los mercados locales no aguantarían con un influjo de esa magnitud. El principal papel comprado es deuda norteamericana, es decir, están prestando a un paso abrumador a EEUU. Eso financió la burbuja de Bienes raíces y es lo que mantiene viva la “llama de la esperanza” del no agotable consumidor americano. En términos prácticos, es como que el dueño de la tienda ofrezca prestar dinero a los vecinos pero si les compran a ellos. Y así reportar ganancias en la tienda y financieras por los préstamos.
Algunos usan el ridículo argumento de que la burbuja crediticia mundial es positiva porque significa que ven cosas buenas en el futuro y demuestran confianza. En algún momento tiene que pagarse. Cómo? gastando menos que lo que ganan. Es como que alguien sobre endeudado diga que no tiene déficit de ingresos sino superávit de crédito. Hace diez años las monedas asiáticas eran fijas, ahora prácticamente lo son. La defensa del dólar ha hecho que el tipo de cambio se mantenga artificialmente alto en esos países, muy estable y sin sobresaltos mayores. Las burbujas siempre terminan estallando es mi impresión. Las implicancias pueden variar en relación a hace diez años, la diferencia es que ahora si hay reservas para defender el precio de sus monedas. Por lo que el ajuste tendría que hacerse en la otra única forma: cantidad. Cuando? no se sabe, las burbujas pueden durar años, pero entre más tarde estallen más lágrimas se derramarán.

En el post siguiente y final de burbujas y crashes escribiré sobre las dinámica de las burbujas desde un punto de vista más teórico, con el fin de darle más sentido a éstos dos posts (a lo mejor me equivoqué de orden).

Sobre burbujas y crashes: Parte III
June 5th, 2007 by Paulo De León

por Paulo De León, CABI
En la revista Institutional Investor del mes de Febrero salió publicado el artículo de E. Chancellor titulado “Ponzi Nation”. La excelente revista y artículo teorizan y ejemplifican sobre burbujas y describen la actual.

El título se refiere al juego Ponzi, típico esquema de estafas financieras. El juego consiste en prometer al inversionista altos rendimientos (a veces ridículos), los planificadores con el fin de pagarlos incurren en más captaciones para pagar intereses de los ahorrantes. Esto se termina hasta que el flujo de depósitos cesa y es cuando el planificador no puede pagar sus obligaciones y la gente empieza a retirar dinero. Regularmente, los planificadores corren con el dinero dejando a las personas sin su capital. El proceso meramente psicológico busca la “codicia” del ser humano y termina con el “miedo” final que se produce en la corrida.
Porqué una nación (yo extendería al Mundo) de Ponzi? Dónde está el juego? suponga que ud. invierte en un proyecto inmobiliario prestando al Banco, a las personas que le compran el proyecto les ofrece deuda y empiezan a comprarle y cuando menos siente el proyecto se vendió. Decidí hacer otro y se crea la ilusión de una gran demanda. De repente lo copian y más personas empiezan a generar proyectos inmobiliarios y los Bancos al ver la demanda y “bonanza” empiezan a prestar más y más a las personas y desarrolladores, inflando los precios y generando ganancias a los inversionistas-compradores-desarrolladores-bancos, y empieza el circulo que se refuerza por puro efecto contagio. Cuando termina el juego? cuando uno o varios proyectos empezados con deuda no venden y no pueden pagarle al banco, éste al ver esto empieza a prestar menos provocando la reacción contraria que al inicio.

Los primeros síntomas son que el crédito crece más de 2 o 3 veces la actividad económica real. Es decir, por cada Q1. generado en actividad (bien real) se otorga Q. 2 o Q.3 de deuda. (OJO: los números de Guatemala son de ésta índole). Finalmente estalla la burbuja crediticia-consumista-bienes raíces, y se generan ganadores, perdedores y llanto.

El artículo arriba mencionado detalla como el exceso de liquidez que ha ido a buscar todo activo que se mueva, transe o exista haciendo subir su precio y reducir su volatilidad. La reducción de volatilidad es engañosa, ya que genera la sensación de que los precios suben pero no tienen potencial de caída. Dándole más confianza a los actores del mercado. Dentro de los economistas mencionadas están Knight, Keynes, Minsky. Sus observaciones son bastante parecidas pero desde diferentes puntos de vista. Por ejemplo, Knight dice que “burbujas crediticias aumentan la actividad económica y el precio de los activos a niveles insostenibles, sembrando las semillas de una siguiente inestabilidad”.

Por su parte, el gran Keynes, conocedor de los mercados y su funcionamiento psicológico, dice que “nuestras percepciones influyen nuestra actividad, ya sea que estemos invirtiendo o pidiendo prestado, lo que determina el resultado futuro. Este proceso es implícitamente inestable y sujeto de grandes revisiones”.

Keynes sigue diciendo “los líderes del boom actual proclamarán que el ciclo económico (sube y baja) ha sido borrado de la faz de la tierra (sólo sube- sube) y una nueva era de prosperidad permanente se ha inaugurado”. Se recuerdan que en medio de la burbuja la gente decía que era una “Nueva Economía”, se escribieron libros del tema. La expansión actual no ha tenido un nombre específico pero si muchas personas han explicado que ésta vez si es diferente, y que los ciclos ya no existen.

Minsky, un economista ruso desconocido hasta el estallido de la burbuja y construcción de la actual, se dió a conocer por sus teorías sobre burbujas. Su argumento es que la Estabilidad es Inestable. Las personas al “percibir” menos riesgo toman mayor deuda y asumen mayores riesgos. Siendo que los flujos futuros siguen inciertos. Lo que parece un esquema sin riesgo resulta en realidad en una transferencia del mismo. Es como la ley de energía, el riesgo no se destruye, se transforma. Ley de Termodinámica 1 de Newton.

Un ejemplo de éste esquema psicológico ha sido la ley en EEUU que obligó a usar cinturón de auto. Estadísticamente el número de accidentes viales no disminuyó, se mantuvo. Las personas al tener la sensación de estar más seguros con el cinturón corren más. Es cierto, el número de muertes de automovilistas bajó pero aumentó la de pedestres y ciclistas, quedando sin efecto positivo en el agregado. El riesgo se transfirió del conductor a los caminantes y deportistas.

En ésta fase final de la burbuja, los estandares de evaluación de crédito se han deteriorado y el “margen de seguridad” tanto de los bancos como de los deudores está en fase contractiva. Es decir, en aumento de riesgo implícito del sistema en general. Inevitablemente, el exceso creado por un boom de crédito tendrá que corregirse. Tal como se mencionó, los margenes de seguridad se han achicado, lo aconsejable es aumentarlo vendiendo y tomando posiciones cash o efectivo. Ya saben lo que dicen los norteamericanos: “Cash is King” (Efectivo Manda).

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